가. 의결안건

〈의안 제45호 ― 통화정책방향〉

(１) 전일 개최된 동향보고회의에서 조사국장이 보고 제117호 - 「국내외 경제동향」, 국제국장이 보고 제118호 - 「외환·국제금융 동향」, 그리고 금융시장국장이 보고 제119호 - 「금융시장 동향」에 대하여 보고하였음(보고내용 : 별첨)

(２) 본회의에서는 의장이 「한국은행법」제28조에 의거하여 의안 제45호 - 「통화정책방향」을 상정하였음


(３) 위원 토의내용

국내외경제 동향과 관련하여 일부 위원은 연초에 비해 환율이나 대외경제여건 등이 크게 개선되지 않았음에도 우리나라 수출이 예상보다 호조를 보인 이유에 대해 물어보았으며, 이에 대해 관련부서에서는 미국의 경제성장률은 낮은 수준이지만 내수 회복으로 수입이 증가하면서 우리나라의 대미 수출이 늘어난 것 등이 수출 호조에 상당한 도움을 준 것으로 보인다고 답변하였음

아울러 동 위원은 GDP갭의 과소 추정 가능성 등으로 수요측 물가상승 압력이 실제로는 더 클 수 있다는 점, 수입물가 및 생산자 물가가 큰 폭 상승한 점, 중국 물가가 높은 상승세를 보이고 있는 점, 10월중 기대인플레이션율이 3%를 초과하고 있는 점 등을 감안하면 내년도 물가 오름세가 더욱 빨라질 가능성이 높다는 의견을 제시하였으며, 이에 대해 관련부서도 내년도 물가수준이 지난번 전망치보다 높아질 가능성이 크다고 답변하였음

다른 일부 위원은 환율 상승시에는 물가상승 효과가 뚜렷이 나타나지만 환율 하락시에는 그 효과가 뚜렷하지 않다는 연구결과 등을 감안할 때 최근의 환율 하락 추세가 소비자물가에 미치는 영향이 어떻게 나타날 것으로 예상하는지 물어보았으며,
이에 대해 관련부서에서는 에너지, 밀가루, 설탕 등 주요 수입품목이 경쟁제한적인 구조를 가지고 있는 점, 지금의 환율 수준을 전년동기 대비로 보면 하락폭이 크지 않은 점 등을 감안할 때 환율 하락이 물가에 미치는 영향은 제한적인 것으로 보인다고 답변하였음

또한 동 위원은 최근 높은 상승세를 보이고 있는 중국 물가가 우리나라 물가에 미치는 영향에 대해 물어보았으며, 이에 대해 관련부서에서는 2000년대 중반까지는 중국 상품의 수입증가에 따른 대체효과로 인해 국내물가가 하락하는 현상이 나타났으나, 지금은 중국상품이 소비재에서 차지하는 비중이 더 이상 크게 늘어나기 어려운 수준을 보이고 있어 중국 물가 상승이 국내물가에 직접적인 영향을 미치는 것으로 판단된다고 답변하였음

또 다른 일부 위원은 선진국 경기회복 지연, 중국의 경제 성장률 둔화, 반도체 가격 급락 등으로 인한 수출 여건 악화와 더불어 정부 재정지출 효과 약화, 경기판단지표의 하향 움직임 등을 종합적으로 감안하면 우리나라 경기의 둔화 가능성이 더 높아진 것이 아닌지 물어보았으며, 이에 대해 관련부서에서는 최근 들어 경기 회복속도가 다소 완만해지는 측면이 있으나 꾸준한 상승세를 이어가고 있으므로 이른 시일 내에 경기국면이 바뀔 것으로 보이지는 않는다고 답변하였음

또한 동 위원은 최근 중국의 수출증가율 둔화, 우리나라 제조업 생산 감소 등을 감안할 때 우리나라의 향후 수출전망이 어두워지는 것이 아닌지 물어보았으며,
이에 대해 관련부서에서는 최근 중국의 수출증가율이 전년동월비로는 둔화되고 있으나 수출금액은 꾸준히 늘어나고 있으며, 우리나라 기업들의 수출전망을 BSI조사, 업계모니터링 등을 통해 파악한 결과 낙관적인 것으로 나타나고 있어 수출은 계속 호조를 보일 것으로 예상된다고 답변하였음

다른 일부 위원은 올해 및 내년에는 명목임금 상승률이 매우 높을 것으로 보이는데 이러한 높은 명목임금 상승세와 소비자물가 상승 요인이 서로 결합하여 움직이면서 물가상승압력을 가중시킬 위험이 없는지 물어보았으며,
이에 대해 관련부서에서는 최근 기대인플레이션율이 높은 수준을 나타내고 있기 때문에 임금과 물가간의 관계가 맞물리게 되면 물가오름세가 확대될 가능성이 있다고 답변하였음

아울러 동 위원은 그동안 억제해온 중앙 및 지방정부의 공공요금 인상을 허용하게 되면 향후 물가를 지나치게 상승시킬 가능성이 있는지 물어보았으며,
이에 대해 관련부서에서는 오랫동안 공공요금 인상을 억제하기는 어려우며 따라서 물가가 안정세를 보일 때 공공요금의 인상이 예상되는데, 이러한 움직임이 물가의 변동성을 줄이는 방향으로 작용할 수 있으나 다른 한편으로는 물가의 하방경직성을 강화할 수 있으며, 또 인상 시기를 적절히 배분하지 못하게 되면 물가의 변동성을 확대시킬 가능성도 있다고 답변하였음

또 다른 일부 위원은 최근 주택 임대차 방식이 전세에서 월세·반월세로 바뀌는 움직임이 나타나고 있는 것은 저금리로 마땅한 투자처를 찾기 어려운 임대인의 재무상황과 높은 전세금 상승에 부담을 느낀 임차인의 재무상황이 맞물린 결과라고 지적한 후, 이 경우 주거 및 물가 상승에 불안을 느낀 임차인의 주택구입 수요가 저금리를 바탕으로 크게 늘어날 가능성이 있음에 유의해야 할 것이라는 견해를 피력하였음.
이에 대해 관련부서에서는 최근 월세율이 연 10% 가까이 높아진 것도 소형주택 매입수요를 늘리는 요인으로 보인다고 답변하였음

?외환·국제금융 동향?과 관련하여 일부 위원은 기준금리 인상이 내외금리차 확대에 따른 재정거래 유인 증대를 초래하여 외화자금 유입 증가 및 환율하락 요인으로 작용한다는 것이 정설화된 이론으로 받아들여지고 있으나 지난 7월 기준금리 인상시에는 스왑레이트 상승으로 재정거래 유인이 상당부분 축소되었으며, 또 그럼에도 불구하고 외화자금 유입이 지속되는 모습이 나타나는 등 이론과 다른 상황이 나타났다고 지적하고 미국의 QE2 추진 등과 관련하여 보다 포괄적인 연구가 필요하다는 의견을 피력하였음

이와 관련하여 다른 일부 위원은 금리 인상이 자본 유입을 증가시키고 원화환율 하락으로 이어져서 결국 수출을 감소시킨다는 논의의 전개는 오류라고 할 수는 없지만 다음과 같은 점을 감안할 때 지나치게 단순하고 극단적인 측면이 있다는 의견을 제시하였음

첫째, 금리인상이 반드시 자본유입을 증대시킨다고 보기는 어려운데 그 이유는 BIS보고서 등에서 나타난 것과 같이 신흥시장국으로 유입되는 자본이 금리보다 해당국의 경제성장률 및 안전성 등에 더 많은 영향을 받는다는 점, 외국인 투자자금 가운데 헷지를 하지 않는 캐리트레이드 자금은 내외금리차보다 환율수준을 겨냥한 환차익 획득이 주된 목적인 점, 주식투자자금은 금리인상시 경기 회복세 둔화에 대한 우려로 오히려 유출될 가능성이 더 큰 점 등을 들 수 있음

둘째, 자본유입의 확대가 원화절상으로 이어지는 것도 불명확한데 그 이유는 전체 국제수지의 대부분을 차지하고 있는 경상수지가 환율에 큰 영향을 미치므로 자본수지의 영향은 상대적으로 적다는 점, 유입되는 자본은 경상수지와 달리 일정기간 경과시 반드시 유출될 자금이므로 장기적으로 보면 환율에 중립적이라는 점 등을 들 수 있음. 다만 자본유입 속도가 너무 빠르거나 너무 많은 양이 일시에 들어오면 환율이 오버슈팅될 가능성은 있음

셋째, 원화가 절상된다면 수출이나 경상수지에 미치는 부정적 영향이 있을 수 있으나 그 효과는 제한적일 것으로 판단되는 데 그 근거로 환율 하락기에는 기업들이 해외 생산비중 확대, 비가격 경쟁력 강화 등을 통해 환율 하락의 영향을 상당부분 흡수하는 노력을 한다는 점, 환율수준 변화 후 일정기간이 경과하면 경제주체들이 어느 정도 적응한다는 점 등을 들 수 있음. 다만 환율 변동성 확대는 경제주체들의 적응을 어렵게 하므로 매우 유의해야 할 사항임

이에 대해 관련부서에서는 동 위원의 의견에 동의하는 한편, 자본유출입 관련 규제 논의, 금리인상 기대 선반영 등도 기준금리와 환율간의 관계를 약화시키는 요인인 것으로 판단된다고 언급하였음

또 다른 일부 위원은 주식시장에서 외국인의 대규모 주식매도가 동시다발적으로 발생하여 대규모 자금유출, 환율 상승 등 외환시장의 불안을 초래할 가능성이 있는지 물어보았으며, 이에 대해 관련부서에서는 우리나라 주식시장에 유입된 자금은 우리 경제에 대한 긍정적 평가에 기초한 장기성 투자자금의 비중이 높으므로 외국인의 대규모 주식매도가 연이어 발생하는 등 군집행동으로 나타날 가능성은 크지 않은 것으로 판단된다고 답변하였음

아울러 동 위원은 최근 자본유입에 대해 다양한 규제방안이 거론되고 있으나 자본유출에 대해서는 논의가 거의 이루어지지 않고 있다고 지적하고 내국인의 해외 장기투자에 대한 인센티브 부여방안을 적극적으로 검토할 필요가 있다는 의견을 개진하였음

다른 일부 위원은 최근 그리스 포르투갈 아일랜드 스페인 등 유럽지역 재정위기 국가들의 CDS 프리미엄이 남유럽사태가 야기되었던 5, 6월보다 상승한 원인에 대해 물어보았으며, 이에 대해 관련부서에서는 아일랜드의 구제금융 신청예정 루머 등 일부 유럽 국가들의 재정상태가 예상보다 좋지 않다는 보도가 나오면서 이들 국가의 CDS 프리미엄이 빠르게 상승하였으나, 독일 프랑스 이탈리아 스페인 영국 등 5개국 재무장관의 유로지역 국채 투자자 보호관련 공동성명, 아일랜드의 구제금융 신청 사실 부인 등으로 최근에는 다소 진정되고 있는 상황이라고 답변하고, 다만 아일랜드의 채권발행 규모는 그리스에 비해 상당히 커서 국제금융시장에 미칠 파장이 더 크다는 점에 유념해서 국제금융시장 동향을 모니터링하고 있다고 언급하였음

또한 동 위원은 글로벌 금융위기 이후 외국자본의 급격한 유출(sudden reversal)은 주식보다 채권부문에서 훨씬 크게 나타나고 있음을 지적하고, 이를 완화하기 위하여 외국인 장기 채권투자자금 등에 대한 인센티브 부여 방안 등을 강구할 필요가 있다는 의견을 제시하였음

또 다른 일부 위원은 미국이 시행한 양적완화정책은 국내경기 부양을 위한 것이었으나 예상치 않게 G2 및 신흥시장국의 환율문제를 유발하였으며, 이를 조정하는 과정에서 G20 서울 액션플랜(action plan)이라는 결과가 도출되었다고 지적하고, 정책 실행시 그 목적과 필요성, 실행순서, 과거 사례 등을 충분히 검토하여야 할 것이라고 언급하였음

?금융시장 동향?과 관련하여 일부 위원은 미국의 경우 QE2를 통한 추가 유동성 공급이 결국 인플레이션을 현실화시킬 것이라는 기대로 인해 최근 장기시장금리가 다소 상승하였다고 지적하고, 우리나라의 경우도 기대인플레이션율이 높은 상황에서 향후 소비자물가 상승률이 높아지면 장기시장금리가 상승하는 것이 아닌지 물어보았으며, 이에 대해 관련부서에서는 물가상승이 장기시장금리를 높이는 요인으로 작용하겠지만 그 상승폭은 글로벌 유동성, 우리경제의 기초여건, 여타 수급요인 등에 따라 다르게 나타날 수 있다고 답변하였음

이에 대해 동 위원은 지금 마이너스 상태에 있는 장기실질금리 수준 및 외화자금의 지속적 유입이 시차를 두고 물가 및 자산가격을 상승시킬 수 있으므로 지속적으로 모니터링해줄 것을 당부하였음

다른 일부 위원은 장기시장금리의 움직임은 인플레이션 기대심리, 경기 전망, 통화정책 방향, 채권시장 수급상황 등에 영향을 받는 데 최근 국고채금리의 상승에 주로 영향을 미치는 요인이 무엇인지 물어보았으며, 이에 대해 관련부서에서는 최근의 국고채 금리 상승에 가장 크게 영향을 미친 것은 채권시장 수급상황중 자본유출입 규제에 대한 불확실성이며 그 외에 물가상승폭 확대, 기준금리 인상 경계감 등도 가세한 것으로 보인다고 답변하였음

일부 위원은 최근 통화증가율 둔화 현상이 경기의 하방리스크를 반영하고 있는 것이 아닌지 물어보았으며, 이에 대해 관련부서에서는 최근 통화증가율이 낮아지고 있는 것은 금융위기 이후 실물경기가 크게 위축되었음에도 불구하고 통화량은 그만큼 줄어들지 않음에 따라 시중자금이 계속 풍부하였던 데 주로 기인한 것으로 판단된다고 답변하였음

다른 일부 위원은 머니갭률 등에 비추어 과잉유동성이 존재한다고 판단되는 상황하에서 주택가격 상승 전망, 높은 주가 및 채권가격 등으로 인해 자산시장 버블이 야기될 가능성이 높아지고 있다고 지적하고, 국내의 민간신용 및 통화량 변동 뿐만 아니라 유입된 해외자본이 생산적인 부문에 흐르지 않고 자산버블 형성을 촉진할 가능성 등에 대해 경계심리를 가지고 모니터링해 줄 것을 당부하였음

또한 동 위원은 이번 금융위기는 외부에서 시작되었지만 우리경제가 취약하여 많은 어려움을 겪었는데 우리 내부에서 자산버블이 만들어지면 외부충격에 더욱 취약해 질 수밖에 없으므로 중앙은행 입장에서는 자산버블이 발생하지 않도록 가능한 모든 수단을 동원해서 최대한의 노력을 경주해야 할 것이라는 의견을 표명하였음

이상과 같은 의견교환을 바탕으로「통화정책방향」에 관해 다음과 같은 토론이 있었음

일부 위원은 우리나라 실질금리가 제로나 마이너스 수준을 유지하였던 2004년 2005년에 주택가격 상승 등 자산버블을 겪었던 경험은 현 시점에서 중요한 역사적 교훈이 된다고 지적하고, 내년에는 인플레이션 압력이 크게 증가할 것이라는 점, 가계부채 조정이 크게 진전되지 않고 있다는 점 등 현재 우리 경제의 내실성 또는 체질에 취약한 부분이 있으므로 이러한 잠재적 위험을 감안하고 또 정책 대응의 시차를 고려하여 통화정책을 수행해야 할 필요가 있다는 의견을 표명하였음

다른 일부 위원은 주요 분석기관들이 미 연준의 QE2가 예정대로 진행될 경우 장기금리가 하락할 것으로 전망하고 있으나 오히려 인플레이션 우려, 차익실현거래 등으로 상승하는 모습을 보일 경우 세계경제에 또 다른 하방리스크로 작용할 우려가 있다는 의견을 개진하였으며,

이에 대해 관련부서에서는 미국채 30년물 금리가 최근 상승한 점에 비추어 장기적 시계에서의 인플레이션 우려는 높은 것으로 파악되나, 전반적인 시장금리는 모두 하락하는 모습을 보이고 있어 가시적인 정책대상 기간 내에서는 기대인플레이션율 상승이 제한적일 것으로 보인다고 답변하였음


이지은 기자 leezn@
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