[아시아경제 전필수 기자]국내 증권사에서도 삼성전자를 '팔라'는 보고서가 나왔다. 그간 외국계 증권사에서는 간헐적으로 '매도' 보고서가 나왔지만 국내 증권사들은 상황이 안 좋을 때도 '매수'만 합창했었다. 이런 분위기에서 이트레이드증권이 삼성전자의 낮은 배당성향과 주력제품 시장의 성숙기 진입을 이유로 목표가를 현주가보다 낮게 제시하며 투자의견을 낮췄다.

9일 이트레이드증권은 삼성전자 목표가를 175만원에서 135만원으로 낮췄다. 투자의견도 '매수'에서 '시장수익률(Marketperform)'으로 하향조정했다. 전날 종가가 136만9000원임을 감안할 때 사실상 '매도' 의견인 셈.

이트레이드증권은 우선 삼성전자의 2분기 실적에서 높아진 재고부담 증가에 주목했다. 전사 영업이익률은 16.6%로 전분기와 동일했지만 2분기 재고자산은 전분기 대비 10.6% 증가했다. 영업이익률은 전분기와 동등하했지만 재고 효과를 제외하면 실질적인 수익성은 악화됐다.

김지웅 이트레이드증권 애널리스트는 "3분기 실적에도 높아진 원가율 부담이 이어졌을 가능성이 높으며 앞으로 4분기 큰 폭의 재고조정이 전망된다"며 갤럭시S4를 비롯한 삼성전자에 대한 지나친 낙관적 기대감이라는 편견에서 벗어나야 한다고 강조했다.

'캐시카우(Cash Cow)' 역할을 하는 스마트폰 시장의 성숙기에 접어든 것도 부담으로 봤다. 김 애널리스트는 산업의 고성장 이후에는 경쟁 심화와 그에 따른 수익
성 악화와 산업 구조조정의 과정이 진행됐다는 점을 상기했다. 스마트폰은 보급화 단계에서 경쟁이 심화되는 구간으로 진행 중이므로 앞으로 이에 따른 수익성 악화와 산업 구조조정 과정이 스마트폰산업 전체에 걸쳐 진행 될 것이라는 시나리오다.

낮은 배당성향도 목표가 하향에 결정적 영향을 미쳤다. 이트레이드증권은 낮은 배당성향에 따라 자기자본이익률(ROE)이 지속적으로 하락하고 있는 점을 비관적으로 봤다.

김 애널리스트는 "투자에는 시간의 개념이 적용된다. 핵심은 삼성전자와 같은 낮은 배당성향 수준(4~5%)에서는 영구 성장률에 대한 아주 미미한 가정 차이로 적정 PER 배수는 크게 변화한다는 점"이라고 지적했다. 기업이 많이 벌어도 주주에게 나눠주는 몫이 작으면 좋은 주식이 될 수 없는데다 적게 나눠주는(낮은 배당성향) 기업의 향후 돈벌이가 조금이라도 흔들리면(영구 이익성장률의 작은 변화) 시장의 평가는 매우 가혹하다는 지적이다.

이 같은 비판적 평가에도 삼성전자 주가는 당장 큰 영향을 받지 않는 모습이다. 코스피지수가 0.61% 상승 중인 9일 오전 9시15분 현재 보합을 유지하고 있다. 외국계 증권사가 매도 보고서에 보였던 민감한 반응과는 사뭇 다른 반응이다.

이트레이드증권이 부정적 보고서를 냈지만 다른 국내증권사들의 시각은 여전히 '매수' 일색이다. 증권정보업체 에프앤가이드에 따르면 이트레이드증권을 제외한 국내 증권사들의 삼성전자 투자의견은 모두 '매수'다. 목표가도 170만원에서 210만원에서 큰 변화가 없는 상태다.



전필수 기자 philsu@asiae.co.kr
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